1、市场回顾与展望
周一早盘，我们认为虽然没什么利好，但是利率不会大幅上行。但是最终市场表现远差于我们的预期。央行进行400亿7D逆回购和800亿14D逆回购操作，公开市场净投放资金1200亿元，银行间流动性整体先紧后松，各期限资金利率涨跌互现。现券方面，受周末降准预期未能兑现，资金面略有收紧影响，利率出现较大幅度上行。全天来看，3-5y利率债上行9bp左右，10y利率债上行5bp左右。
利率出行大幅上行，究竟是有什么重大利空还是单纯悲观情绪的释放？
（1）LPR不降是不是利空？显然不是。本质上，LPR是实体融资的成本，它的下降，对实体经济是有利的。而本次LPR不降，说明目前银行负债成本不降，就无法推动LPR下降。如果LPR下降，那才是对债券利空，说明即使MLF不降，LPR也还是可以下降。
（2）对周二特别国债的担心？从第一二期特别国债发行的情况看，其实市场就知道，压低融资成本是必然。至于如何压低，各有各的办法。所以，我们认为不用担心特别国债会对二级市场产生压力。虽然，即使发行利率低于二级市场也不会带来什么利好。
（3）降准预期落空？上周国务院常务会议提出要降准后，市场上确实降准预期开始升温。但是上周五利率并没有明显下行，也就是市场并不笃定周末就一定降准，因此也就不存在降准预期落后。
（4）资金面特别紧张？虽然今天资金面确实紧张，但从实际情况看，也并未紧张到会促发利率大幅上行的程度。
（5）股市的反弹。其实上午股市表现更好，但是债券受到的冲击较为有限。下午股市跌了，利率反而大幅上行。
（6）北京疫情缓和？从数据上看，确实是缓和了。但是从管控的措施上看，对经济至少是对京津冀经济的负面影响可能才刚刚开始。另外，也会导致其他地方管控力度加大，边际上也会影响经济。
我们认为，市场大幅调整的背景还是市场情绪太弱，因此但凡有利空都会被放大。当然，这是目前市场的客观存在的环境，我们必须尊重这一事实。展望后期，短期内焦点问题是季度末资金压力如何化解，降准何时兑现？另外，风险偏好的回升持续性如何？
2、早盘市场策略
周末消息面新增信息不多，主要关注全球疫情的加速蔓延对风险偏好的冲击以及对经济的中期影响。降准预期虽然周末并未兑现，但根据过往经验来看，国常会宣布降准后央行降准落地只是时间问题，市场对货币政策边际宽松的预期仍将存在，目前隔夜资金利率水平已经逼近政策利率，资金面进一步收紧的空间已经十分有限，中短端利率调整空间已经不大，对长端利率的传导压力也将缓和。日内主要关注央行OMO操作、6月LPR报价结果和权益市场表现，在市场缺乏明确趋势性信号的背景下，利率大幅上行或者下行的可能性都较低，区间震荡仍是大概率事件，随利率震荡进行波段交易仍是目前阶段的最佳策略。
3、下调MLF利率是LPR下行的前提
今日公布的6月LPR报价利率结果显示，1年期为3.85%，5年期为4.65%，均与上月持平。此前市场有观点认为，国常会进一步明确全年金融体系向实体让利1.5万亿，并提出进一步降准，为响应这一政策号召，6月LPR可能下调。但实际结果表明，LPR报价利率的下调依然与MLF利率直接相关，MLF利率的下调是LPR调降的前提。
从更深层的原因看，银行盈利能力的持续下降是约束银行向实体让利的最大障碍。疫情后随着经济下行压力的加大，银行不良率呈持续上升趋势，叠加政府不断出台政策推动银行信贷利率下行，债券收益率也处于历史低点附近，银行资产端的收益持续下降。而负债端由于存款成本一直居高不下，即使央行投放了一定规模的低成本流动性，银行综合负债成本也难以明显下降。资产收益持续下降而负债成本难降，银行净息差持续收窄，盈利能力不断下降，这从根本上决定了银行目前向实体让利的空间已经十分有限，片面压低银行信贷利率并不具备可持续性。未来进一步推动金融体系向实体让利，需要建立在货币政策进一步宽松的基础之上，无论是近期即将落地的降准，还是调降公开市场利率乃至存款基准利率，都是推动金融体系让利的前提。
4、午盘市场综述
上午利率整体窄幅波动略有上行，虽然周末央行并未降准带动利率开盘上行，但受央行OMO净投放和LPR按兵不动影响，市场情绪整体较为平稳，利率窄幅波动。随后受资金面边际收紧和股市拉升逼近3000点影响，利率略有上行。整体来看，上午中长端利率普遍上行1-2bp，而短端利率受资金面边际收紧影响，上行幅度大于长端。目前市场一方面对资金利率持续维持高位较为担忧，利率下行动力不足，但另一方面疫情和基本面的风险仍在上升，利率调整后价值已经凸显，股市走强对债市的传导效应也开始减弱，限制了利率显著上行的空间，短期内利率区间波动的格局或将延续。
5、周度高频数据跟踪：淡季来临，高频数据整体偏弱
钢铁水泥淡季来临，北京疫情导致京津冀地区出行减少，汽车销售明显走弱。
发电耗煤方面，上周六大电厂日均耗煤依旧维持着正常的季节性波动，周平均同比2.6%，较上周的-3.5%有所反弹，但仍明显低于5月8%-9%的周平均同比增速。电厂继续补库，煤炭库存快速回升。
钢铁方面，上周供求端均呈现出板强长弱的格局，螺纹等建筑钢材产量需求均环比下降，但热轧、冷轧等工业用钢表现相对坚挺。库存方面社会库存去化速度放缓，钢厂钢材少量补库。钢价先扬后抑，整体变动不大。
水泥方面，因上周雨水天气减少，水泥需求改善，出货率环比上升3.5pct至81.76%，库容比也环比提升。但由于目前仍处淡季，价格小幅回落。
纺织业方面，情况仍然不很乐观，产量偏低而库存偏高，关键在于下游需求恢复程度不及预期。生产端，去年同期产量在缓慢上升，但这几周PTA、聚酯和江浙织机开工率基本都维持不变甚至小幅下降，同比降幅扩大。
出行方面，6月以来主要城市地铁客运量恢复速度明显放缓，北京疫情爆发后京津冀地区人员出行明显受阻。上周北京市地铁客运量日均仅为376.5万人次，环比下降35%；京津冀主要城市拥堵延时指数均较6月7日当周有所下降，而其他地区主要城市拥堵延时指数多数上涨。
汽车方面，乘联会数据显示6月第二周乘用车零售销量同比下降17%，前14日日均销量同比-14%（5月全月为1.7%）。前几个月第二周乘用车零售销量的同比增速都比第一周改善不少，但6月第二周销量同比不升反降，除基数原因外，也显示出汽车销售恢复正常后，需求仍面临着反复。生产端汽车钢胎、半钢胎开工率还是低于去年同期。
房地产成交方面，上周30个大中城市平均成交面积同比-0.5%，连续4周回落，但前三周累计同比1.4%，还是高于5月的-2.3%。百大中城市土地供应及成交面积继续下滑，二线城市成交土地溢价率偏低，三线城市偏高。
物价方面，上周肉类、蔬菜价格继续小幅反弹，水果价格持续走低，农产品批发价指数整体回升。
